新华视点：湾区金融大咖说｜复星创富首席执行官徐欣：当下是创投最坏的时代，也是最好的时代

21世纪经济报道记者 张伟泽 香港报道

复星创富首席执行官徐欣在金融科技周接受21世纪经济报道记者专访时表示，以前的创投处于大水漫灌的资本正周期，项目不缺少后期投资人。但现在的创投生态下，虽然资金变得更为谨慎，但也意味着创投同质化竞争正在降低，目前是创投最坏的时代，也是最好的时代。

清科数据显示，2023年我国创投市场完成募资1.82万亿元，同比下降15.5%。其中，国资控股和国资参股LP合计披露出资占比高达77.8%。

徐欣表示，在过去一段时间里，资本市场面对阶段性收紧IPO，流动性受到一定限制，“一二级”市场联动的资本套利空间逐渐减小。但中国创投领域总资金量仍然没有大变化，对于绝大部分出资的国资LP而言，创投从财务性配置转变为更贴近于当地产业发展形式的投资。而在这过程中，拥有专业产业运营能力的头部机构将会获得更多资源，而小型的财务投资机构则会在这一轮资金的重新匹配中，慢慢被淘汰。

众所周知，人工智能是目前中国创投领域的热点之一。对于人工智能时代中国的投资机会，徐欣表示，人工智能大模型在垂直领域的落地和应用以及与消费场景的结合，将会是中国人工智能发展的特色。中国能够在积极拥抱科技新事物的文化氛围中找到自己发展AI的突破口。

9月18日，国务院常务会议中指出，创业投资事关科技创新、产业升级和高质量发展。要尽快疏通“募投管退”各环节存在的堵点卡点，支持符合条件的科技型企业境内外上市，大力发展股权转让、并购市场，推广实物分配股票试点，鼓励社会资本设立市场化并购母基金或创业投资二级市场基金，促进创投行业良性循环。

徐欣认为，目前中国在创投的退出渠道上仍与美国有较大差距，希望内地资本市场以及监管部门能够拓宽创投的退出机制，同时对于创投的税收给予更多优惠支持。目前有一些国企和央企的保险资金作为长期耐心资本，开始进入S市场（私募股权二级市场），在一级半的市场起到换手作用，这对于创投的退出有一定帮助。

对于科技企业的早期投资，徐欣表示，由于A轮和B轮时期企业的投资机会开始明确，所以目前很多创投机构在投资中，习惯性在最为拥挤的A轮和B轮寻找投资机会。但很多企业在早期有吸引人的估值时却无人问津。“投早投小投科技”的投资理念需要拥有产业背景且对产业有深度理解的投资人，他们能够发现早期企业的价值，理解企业发展的潜力。

以下为对话实录：

《21世纪》：人工智能已成为中国创投领域的一大热点，您认为中国人工智能领域的投资机会在何处?

徐欣：中国拥有深厚的互联网基因，这为人工智能时代的发展奠定了坚实基础。在AI时代，中国在应用创新领域有望将人工智能的潜力与效能发挥到极致。

当前，各行各业均在积极探索人工智能技术的应用。值得关注的是，中国在人工智能技术的垂直行业应用以及消费市场的快速落地方面取得了显著成就，这是中国在AI发展中的独特优势。

因此，我认为中国在人工智能领域的发展，并非旨在凭借某种绝对优势力量在全球范围内争夺领先地位，而是如同中国互联网发展历程中所展现的那样，在积极拥抱新技术与新事物的文化氛围内，寻找并确立自身发展的突破口。

投资与产业发展融合

《21世纪》：有报告指出，2023年中国创投行业的LP，在出资额度和出资意愿上均呈现出明显的下滑趋势。作为该行业的资深从业者，您是否亲身感受到了这种氛围？对于这一现象，您有何见解？

徐欣：总体而言，创投领域的资金总量其实仍然很大。只是内地资本市场目前正在阶段性地调整上市门槛，在此背景下，上市渠道有所收紧，资本市场流动性受到了一定限制。因此，曾经支撑第一代中国投资机构成长壮大的Pre-IPO 市场已成为过去式，那种单纯以套利为目的的一二级市场联动机制现已不复存在。如今，投资者变得更加审慎和具有选择性，现在更加重视的是投资标的的质量。

在这种情况下，大家不再遵循以往的Pre-IPO投资理念，将资产投放到私募股权投资（PE） 中。政府当前更加强调投资与自身产业发展紧密结合，这要求我们精准洞察各类资金来源的产业属性、所承载城市和省份的产业平台优势。因此，投资已成为推动产业发展与地方经济特点相结合的中介和载体。从政府层面来看，这一转变意味着资金配置不再像以往以财务性配置为导向，而是需要更加遵循经济产业发展的实际要求。

我认为，资金并未在总量上有所缩减，而是经历了一场重新分类与分配的变革。获取资金的难度确实有所提升，GP必须展现出更加卓越的专业素养，以说服政府的LP。在当前产业环境中，投资的主导力量已不再是那些单纯追求财务回报的投资机构，而是那些致力于做大做强、具备卓越实力的上市公司和龙头企业。他们期望通过投资实现自身高质量的发展，实现科技驱动的发展，即我们所说的新质生产力的发展。

《21世纪》：一方面，我们观察到GP对LP有抱怨，另一方面，LP有时也表达出对GP的投资回报率不高的担忧。LP与GP之间的界限似乎变得越来越模糊，出现了LP涉足GP业务，以及GP扮演LP角色的现象。您在先前的演讲中提到，复星也会作为LP参与一些项目的跟投。您如何看待这种现象？

徐欣：历经过去二十载的发展，众多LP在与GP的合作中不断学习，逐步深入理解了股权投资领域。同时，针对当前的投资标的，鉴于以往那种以IPO为导向的财务套利投资热潮已逐渐平息，对于一些LP而言，传统的盲池投资策略已难以满足其资本高效配置的需求。因此，他们自然倾向于亲自担任GP角色，以便更直接地投资于符合自身需求的项目。当前，我们观察到一种趋势，在与LP共同考察投资标的时，LP不再将全部资金用于私募股权投资，而是将一部分资金用于直接投资，并作为跟投方参与其中。这实际上是对资金属性进行了更为合理的结构化调整。我认为，这反映出大家的投资水平都有了显著提升，对投资的理解更加理性、深入。因此，他们更愿意亲自掌控投资方向，以实现资本的优化配置。

S基金入场

《21世纪》：在今年9月份，国务院常务会议指出，要对创投行业募投管退各环节存在的堵点进行疏通。请问您认为中国当前的创投行业在这些环节上，具体存在哪些堵点以及相应的问题？

徐欣：相较于全球创投最发达的美国，我国在创投领域的退出渠道方面始终存在一定的差距。当前，我们的退出渠道与所期望的注册制渐行渐远，这一现状不容忽视。因此，对于创投行业而言，如何构建长期资本与耐心资本，成为了一个亟待深入探讨的核心议题。幸运的是，过去两年间，内地众多具备长期耐心资本属性的资金，已开始进入S市场 （即S份额市场），这为创投行业带来了新的发展机遇。

展望未来，S基金在国内有望发挥类似一级半市场换手的作用，促进资本的流动与优化配置。这意味着创投从业者需要更加积极地与拥有S基金属性的大型产业集团、国央企、保险机构等沟通合作，共同进行联合投资，以实现不同资金在不同企业发展阶段的合理配置。

此外，对于创投行业而言，独角兽企业始终是一个备受关注的话题。在过去资本充裕的正周期里，由于不缺乏后期投资人，创投项目往往备受追捧，形成了类似于互联网热潮时期的错失恐惧（fear of missing out）现象，即FOMO效应 。

但如今，我们应当摒弃内卷心态，转而回归对企业的核心价值进行考量。我们需要深入探究企业是否具备真正的内在价值。同时，从二级市场的视角来判断，企业能否吸引更多资本注入，获得产业界的广泛认可与加持，从而顺利跨越从0到1、从1到10乃至最终实现从10到N的飞跃，跻身行业前列，这都是至关重要的。因此，我认为创投机构创投人的梦想还是不能泯灭的，最坏的时代往往也是最好的时代。

在我看来，中国已经真正迈入了一个创投时代。我希望国内资本市场及政府监管部门能展现出更大的包容性，尤其是在创投的退出机制以及税收支持等方面，能够参考并借鉴美国等先进市场的成功经验。对于创业板和科创板，若能适当加大扶持力度，无疑将为创投行业注入更多活力，促进其更加繁荣发展。

《21世纪》：投早、投小、投科技是创科基金投资的共识，但这也就意味着高风险，与一些LP对资金回报率的要求存在冲突，在实际的操作中，如何解决这样的矛盾？

徐欣：我认为导致投资者对于早期投资犹豫的主要因素可归结为以下三点。首要的是，投资者尚未发掘出真正令自己心动、堪称“数一数二、独一无二（number one, class one, only one）”的投资标的及团队。在早期投资中，团队是至关重要的因素。倘若所选团队仅达到及格线水平，投资者自然缺乏主动扶持的意愿。

其次，关于价格谈判，还需考虑投资的时间窗口（time window），即你决定投资的时机是否与其发展阶段和估值相匹配，构成了一个较为理想或最佳的投资时机。

再者，投资完成后，作为投资机构，我们必须审视一个问题：这家企业为何需要我的投资？我能为其带来何种价值？这便是第三个要素——战略协同的价值。

因此，若我们能妥善解决以下三个关键问题：一是明确并找到符合“数一数二、独一无二”理念的投资标的；二是把握恰当的投资时间窗口；三是明确投资后投资机构能为企业带来的赋能与价值提升，助力其快速成长。那么，投资机构在面对投资决策时，便不会显得彷徨与犹豫。

我观察到的一个显著问题是，众多投资机构在投资时仍倾向于扎堆于竞争激烈的A轮与B轮。尽管此时企业情况已较为明朗，但回顾更早前，当企业估值尚处于七八千万元甚至两三千万元的早期阶段时，为何投资者未能及时介入？如果能在早期进入，在后续可以进一步调整并优化整体投资成本结构，或是选择跟投，亦或是间隔一轮进行观察，这或许才是更佳的策略。

因此，真正的“投早、投小”策略，意味着我们需要进一步前移视角，深入探索更早期的投资机会。这要求具备产业背景与深度的投资者，尤其是拥有创业经验的投资者，能够更加深入地理解并透彻分析潜在的投资标的。

香港是创投圈对话全球的桥梁

《21世纪》：所以关键在于如何更深入地理解并评估投资标的的质量，而非仅仅追求估值的高低而进行投资。香港在近些年一直在推进创科发展，请问您对香港创科领域的未来发展有何看法？同时，您认为香港在全球创新科技生态链中应扮演何种角色？

徐欣：香港作为连接中国内地与世界的天然桥梁，拥有高度成熟的资本市场和吸引国际投资者的深厚底蕴。因此，当前是香港代表中国创投圈、科技圈，与世界进行高效交流与对话的绝佳时机。

香港不仅属于中国，更融入了世界。这里汇聚了全球顶尖高校，拥有全球最包容的金融市场和金融制度。同时，香港在吸引优秀人才方面也具有天然优势，无论是资金筹集（funding）还是税收（tax）优惠，都极具吸引力。因此，我认为香港应充分利用这些专业优势，在更加开放、透明和公平的框架下，吸引全球优秀的创业者前来香港创业、路演，或帮助他们打开中国内地这一全球最大消费市场的大门。