失速中的复星医药

在经历被上证50指数踢出局，股价、业绩齐跌的2023年后，进入2024年的复星医药（600196. SH；02196. HK）动作频频。

需求空缺，聚焦创新业务

2023年，随着市场对新冠相关产品的需求大幅减少，复星医药业绩失速明显，甚至出现上市以来的首次营收、净利润双下滑。

其中，为复星医药贡献超7成营收的制药板块同比减少1.91%至302.22亿元。但若不含新冠相关产品，制药业务则同比增长13.50%。

这一影响延续到2024年上半年，复星医药营业收入同比下降4.36%至204.6亿元，归母净利润同比下降31.09%至12.25亿元。若扣除新冠相关产品，复星医药制药板块同比增长1.89%。

面对新冠相关产品需求的空缺，复星医药开始在创新药业务上“加足马力”，尤其在肿瘤领域。

2023年报显示，复星医药“超10亿元销售额”单品中已不再出现新冠相关产品，而是被汉斯状（斯鲁利单抗注射液）、汉曲优（注射用曲妥珠单抗）、汉利康（利妥昔单抗注射液）等抗肿瘤及免疫调节产品，以及肝素系列制剂所包揽。

2024年上半年，包括汉曲优、汉利康、汉斯状在内的抗肿瘤及免疫调节核心产品营收同比增长9.52%至40.51亿元，成为复星医药最新的核心板块。需要注意的是，这三款产品均来自于复星医药旗下核心创新药平台复宏汉霖（02696.HK）。

根据复宏汉霖财报，受益于核心产品放量，2023年公司营业收入同比增长67.8%至53.95亿元，同时净利润首次转盈，为5.46亿元，成为港股18A上市企业中首家依靠创新药上市销售实现扭亏的生物医药企业。

然而，面对刚刚转盈的复宏汉霖，复星医药则宣布对在港上市的复宏汉霖发起私有化收购。

2024年6月，复星医药公告称，控股子公司复星新药拟以现金及/或换股方式收购复宏汉霖剩余全部股份，并私有化复宏汉霖，现金对价达到54亿港元。交易完成后，复宏汉霖将申请自愿撤销H股联交所的上市地位。

对于此次私有化计划，复星医药表示，本次交易完成后，有利于加强集团（标的集团除外）与标的集团的协同，并可通过集团提供的业务资源支持，助力标的集团的可持续增长以及集团整体战略目标的实现。

值得一提的是，2019年9月，复宏汉霖是通过港股18A制度登陆港交所，然而在2024年3月新一批“港股通”标的名单出炉中，复宏汉霖却未能入列。且自2019年上市以来，复宏汉霖尚未通过股权融资筹集任何资金，以复宏汉霖目前股价来看，相较历史最高点已下跌超60%，市值蒸发近200亿港元。

有分析表示，目前，复星医药主要战略是“整合”，私有化复宏汉霖或是为更好的控制和整合复宏汉霖产业资源，推动更深层次的战略协同，尤其是在研发和产品线布局方面。

频繁“腾挪”，调整资产结构

除私有化复宏汉霖外，2024年上半年，复星医药还先后公告分拆子公司复星健康独立上市计划、减持印度子公司Gland Pharma股份回笼资金约2.11亿美元等事项。

其中，Gland Pharma减持公告就发布在私有化复宏汉霖公告的一周前。复星医药公告，出售所持有约6.01%的Gland Pharma股份，此笔交易让复星医药回笼资金2.11亿美元。

此次交易后，复星医药仍将持有Gland Pharma约51.83%的股份，继续保持控股地位。业内普遍认为，复星医药在维持控股权的同时回笼了2.11亿美元，或正是为后续私有化复宏汉霖做准备。

此外，有关推进子公司复星健康上市进程，也是复星医药对医疗健康服务板块的重要战略布局。

结合财报数据，在2023年制药板块下行时，复星医药的医疗健康服务板块却展现出稳定的成长性，保持正向增长。2024年上半年，复星医药的医疗健康服务板块同比增长16.90%至36.59亿元，成为上半年营收增幅最大的业务板块。

或正是看重该板块的成长能力。2024年5月，复星医药公告宣布董事会已同意启动复星健康上市工作。同时，复星健康与佛山禅西城投签订《增资协议》，获得后者3亿元的战略投资，投前估值102亿元。

值得一提的是，复星健康还与佛山禅西城投签下了对赌协议。复星健康承诺，将推动子公司五年内上市，若不能未能完成业绩指标或上市，公司会被要求回购/出让股权。

复星健康官网显示，主营业务包括线下医院（综合医院和各类专科医院）医疗和线上互联网医疗。截至2023年底，复星健康控参股及在管医疗机构40余家，编制床位超12000张，全职医生超5200名，累计获得9家互联网医院牌照。

不过需要注意的是，复星健康目前仍是亏损状态。2024年上半年，复星健康实现营业收入同比减少5.8%至29.6亿元，同期净亏损约0.77亿元。

根据上半年布局来看，复星医药似乎正向市场释放出一个重要信号，公司正积极调整资产结构，未来将进一步聚焦于创新转型。

医药公司，投资公司？

可以看出，或是源于“复星系”资本基因，复星医药一直是“运营+投资”两条腿走路，主要依靠收并购作为战略扩张的重要手段。比起医药公司，复星医疗或更像一家投资公司。

从年报中对各板块业务的概述中或能发现，随着近些年复星医药不断进行对外投资，公司涉足领域也持续扩展，已涉及包括新冠疫苗、医学诊断、医美、医院、手术机器人、CAR-T、小分子靶向药等诸多细分赛道。

有分析认为，复星医药如今业绩失速，看似是新冠相关产品销售不利所导致的偶发事件，但实际问题的根源在于随着规模的不断扩大，投资驱动高增长模式或逐渐失效。

翻阅往期业绩可以发现，复星医药利润高度依靠投资收益，但收益正呈下滑趋势。

2021年至2023年，复星医药的投资收益分别为46.24亿元、43.78亿元、35.02亿元，同期归属净利润分别为47.29亿元、37.31亿元、23.86亿元。2024年上半年，复星医药投资收益同比减少27.90%至10.62亿元。

这一点从资产收益率也能看出一二。随着资产规模日益庞大，复星医药净资产收益率不断走低。2021年至2023年，净资产收益率分别为12.08%、8.27%、5.22%。

此外，由于复星医药旗下有众多缺少融资能力的子公司需要集团提高资金支持，复星医药的担保公告极为频繁，几乎周周都有。

截至2024年6月末，复星医药担保总额已高达338.61亿元，占归属于上市公司股东的净资产的比例为74.12%。

根据证监会2003年发布的《上市公司与关联方资金往来及上市公司对外担保若干问题的通知》中曾记载，“上市公司对外担保总额不得超过最近一个会计年度合并会计报表净资产的50%”。

不少投资者发出质疑:“你是医药公司还是担保公司？”

同时，复星医药账上货币资金为140.80亿元，但当期短期负债、长期负债及一年内到期的非流动负债合计金额高达325.93亿元。

截至2024年9月3日收盘，复星医药A股报收22.51元/股，总市值602亿元，股价分别较历史巅峰时期下跌超60%，总市值分别蒸发近1500亿元。

港股方面，复星医药报收12.12港元/股，总市值324亿港元，较巅峰时期股价下跌超80%，总市值蒸发超2000亿港元。

有分析认为，复星医药的问题在于前期盲目扩大经营范围，但未能进行高效运营及管理。

值得一提的是，2024年以来，复星医药已有5名高管相继出走，包括前执行总裁梅璟萍、前副总裁袁宁、前副总裁张跃建、前非执行董事姚方、前副总裁徐爱华。

业务转型的关键之际，管理层巨震，是否会对复星医药接下来战略执行的连续性造成影响，尚未可知。

回顾近些年的复星医药。在新冠出现时，第一时间找上德国药企拜恩泰科代理复必泰；在国产新冠药出现后，第一时间代理阿兹夫定；同时还是中国首家将CAR-T疗法推上市的代理公司，也是首家做达芬奇手术机器人独家代理的公司。

一路走来，复星医药几乎赶上了医疗行业的所有风口，但也正在风口中迷失。最终仍要回归到创新研发的技术路线，未来随着创新制药板块的逐步扩大，复星医药能否重拾增长，时间会给出答案。