两年前，红星美羚IPO被拒，为“喊冤”进行一系列操作，包括发公开信、连续进行两次说明会、起诉深交所。
如今，判决已下，红星美羚败诉收场。深圳市中级人民法院将这起案件称之为“注册制后全国首例因终止上市审核引发的行政案件”。
“客观来讲，注册制实施后，上市标准包容性会更强，但这并不意味着上市标准的降低或IPO的‘放水’，以信息披露为核心的运行机制将对上市公司、中介机构等提出新的、更高的要求。”深圳市中级人民法院表示。
注册制实施之后，证券交易所的审核以首发申请人的信息披露为核心，严守信息披露“真实、准确、完整”的原则，坚决防止和杜绝“带病上市”。
注册制后全国首例
红星美羚上市不成，状告深交所。
近日，深圳市中级人民法院披露一起注册制后全国首例因终止上市审核引发的行政案件，即H公司诉深交所终止上市审核案。
H公司诉称，深交所创业板上市委员会关于“发行人未能对1400万元供应商向经销商借款事项进行充分准确披露并说明其合理性，相关内部控制制度未得到有效执行”的结论，与事实不符，况且供应商借款发生在三年报告期外。故请求撤销深交所作出的《关于终止对H公司首次公开发行股票并在创业板上市审核的决定》，判令深交所对H公司进行发行上市审核。
尽管深圳市中级人民法院对该公司进行匿名，但是从案件内容来看，这个H公司正是两年前上市失败的羊奶公司红星美羚。
红星美羚曾于新三板挂牌，被称为国产“羊奶第一股”，后摘牌计划于创业板上市。
2019年，红星美羚首次披露招股书。随后，上市审核问询就锁定上述1400万元的款项问题。
2018年12月末，红星美羚实际控制人王宝印以个人名义向鲜奶供应商黄忠元等七人借款1400万元后（其中向非供应商王文龙借款400万元），转借经销商殷书义等八人，经销商借入后用于向红星美羚采购商品，形成资金闭环。
深交所要求红星美羚补充披露该笔款项合理性、是否系由实际控制人出面进行居间协调、是否符合正常商业逻辑、对红星美羚经营业绩影响等。
彼时，红星美羚对该笔款项的来龙去脉进行解释，并称不存在主观故意采用该行为粉饰报表的情况。不过，审核机构对红星美羚的解释仍存疑虑，在接下来的问询中，均要求红星美羚对该款项进行更为细致的说明。
最后，上市委员会认为，红星美羚不符合发行条件、上市条件和信息披露要求，终止对红星美羚上市的审核。
“虽然上下游之间是资金流动的关联，但是这样从上游借钱给下游，再逐渐回到上游，或许各方没有什么损失，但在中间的公司账面上虚增了业绩，这样的做法会使报表好看。”有从事财务工作人士向中华网财经表示。
红星美羚不满这次的上市失利，于2022年发出一封公开信，“怒怼”监管机构。
红星美羚的公开信指出，“从2013年到2022年，红星美羚按照上市企业规范要求已长达十年之久，已有九个完整的年度财务报告。三年来，审核机构不否不决，一个问题问三年，三年问一个问题。没想到涉农企业上市竟然比唐僧取经还难。”
在这份公开信之后，红星美羚又召开两次“IPO被否股东情况说明会”。有媒体报道，会上王宝印表示，已不再考虑上市，考虑股东的退出机制。
红星美羚2022年4月26日上会稿显示，发行前共有股东36名，其中还包括基金、证券公司等，王宝印持股比例为70.30%。
天眼查显示，目前红星美羚股东只有三人，分别为王宝印及其妻子王惠茹、弟弟王保安，王宝印持股比例超过98%。
败诉而归
公开信、说明会“喊冤”之后，红星美羚并未停下，又将深交所告上法庭。
深圳市中级人民法院经审理认为，H公司未在上市申请文件中披露供应商向经销商借款1400万元事项，违反了“发行人披露信息必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或重大遗漏”这一公开发行股票的基本要求。
同时，H公司董事长、实际控制人直接参与协调该事项，内部控制制度未得到有效落实。财务报表报告期具有延续性，不能狭隘理解“三年报告期”。2018年12月，H公司供应商向经销商借款事项属于招股说明书的报告期间。
综上，法院认为深交所终止H公司上市审核符合法律规定，并据此作出一审判决，驳回了H公司的诉讼请求。
“起诉交易所是非常罕见的行为，而且交易所拒绝其IPO理由充分，同时中介机构并没有代表企业参与诉讼，是企业自己起诉，说明从专业角度或许被拒绝的过程及事由并不存在任何瑕疵。”香颂资本执行董事沈萌表示，“所以企业提起诉讼或许并不是针对IPO，而是要通过诉讼转移聚焦到自己的压力，比如通过诉讼将IPO不成的责任推给监管机构，从而摆脱投资者对公司治理和信息披露等方面的追责。”
“红星美羚资质欠佳，其实就是押宝，但是失败了，这也就涉及到资本的退出，也会影响到资金。情急之下，出此下策。”有业内人士向中华网财经透露。
中华网财经就此事致电红星美羚此前招股书披露的董事会办公室电话以及天眼查登记电话，均无人接听。
上市告一段落，红星美羚接下来准备做什么？
今年，王宝印在公开场合上表示，美羚羊牧业集团将在三年内自建自控10万只奶山羊，成为全球最大的奶山羊加工企业。
红星美羚为推进奶源基地建设，于2023年3月成立美羚羊牧业集团。目前，下辖50个规模养殖场，存栏奶山羊数量达到5万只。按照王宝印规划来看，红星美羚山羊数量将要翻倍。
“自建还是有风险，因为养10万只羊的话，羊奶如何转化。无论是做成人奶粉、婴配粉、液奶，都需要很好的产品、品牌，以此消耗羊奶，如果没有相应配套，将会遇到消化难题。”乳业专家宋亮表示，“10万只，确实是一个很好的规模，但是这样的规模下，能否实现经济性是个问题。”
此外，王宝印还指出，5年内，红星美羚销售突破50亿。
数据显示，2021年，红星美羚营业收入不到4亿元。上市审核终止后，该公司后续具体的财务数据不得而知。不过，该公司透露，在2024年第一季度中，美羚羊奶产品销量增长300%。
有奶粉从业人士指出，“基数低增长自然快，至于突破50亿的话，澳优羊奶粉规模在30亿元以上，这样对比来看，红星美羚难度很大。”
从红星美羚此前披露的招股书可以发现，婴配粉为收入的主要来源，包含“德瑞兰帝”、“羚恩贝贝”、“富羊羊”三个系列产品，2019年至2021年收入占比在六成左右。其次是儿童及成人乳粉，占比30%左右。
但是时至今日，红星美羚婴配粉产品缩减。中华网财经在红星美羚官网上发现，婴配粉系列中已没有“富羊羊”的身影，该公司天猫旗舰店上也没有售卖该产品。
中华网财经了解到，官方旗舰店于去年下半年不再售卖，该产品现已停产。
另有人士表示，“富羊羊老包装已经停产了，以后都是新包装，新包装没货，老包装现在也没有。”
“现在红星美羚婴配粉量已经很少，重点做成人粉。”宋亮表示。红星美羚曾指出，为满足全年龄段需求，将成人羊奶粉与婴幼儿配方羊奶粉看齐，打造婴配粉级成人羊奶粉。
当下，奶粉行业竞争焦灼，部分中小奶粉厂商面临被淘汰的风险。布局全家营养的红星美羚能否顺利闯关，实现销售突破50亿的目标？
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